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        不知道大家是否還記得7月份的第一個(gè)交易日？在中國(guó)心連心化肥的帶動(dòng)下，向來(lái)相對(duì)安靜的化肥股迎來(lái)全線暴漲的一日。

　　6月30日，中國(guó)心連心化肥(1866.HK)發(fā)布公告，截至2017年6月30日止6個(gè)月，集團(tuán)凈利潤(rùn)與去年同期相比可能最少增長(zhǎng)100%，亦預(yù)期今年下半年，集團(tuán)的高效肥銷(xiāo)售訂單以及尿素、甲醇及液氨的售價(jià)會(huì)有所提升。7月3日開(kāi)盤(pán)，中國(guó)心連心化肥大幅跳空高開(kāi)，并帶領(lǐng)化肥板塊全線上漲。

　　一直以來(lái)，化肥股在港股算是安靜的一撥。以中國(guó)心連心為例，去年全年成交總額僅為2.09億港元。而今年上半年利好不斷，包括供給側(cè)改革去產(chǎn)能等有利因素，筆者就知道—2017年，化肥行業(yè)守得云開(kāi)見(jiàn)月明的一天終于來(lái)了！5月5日，心連心公布的一季報(bào)業(yè)績(jī)亮眼，收入同比上升23%至17.2億人民幣，凈利潤(rùn)同比上升127%至9300萬(wàn)元人民幣。這一聲吆喝也讓投資者的目光和資金流向心連心。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，自5月5日到昨日，成交額為1.2億港元。短短3個(gè)月，成交額為去年全年總成交額的57%。

　　現(xiàn)在將我們的注意回到半年報(bào)上，其實(shí)自心連心的半年業(yè)績(jī)盈喜出來(lái)后，我也一直很期待著公司中報(bào)的具體數(shù)據(jù)和細(xì)分產(chǎn)品業(yè)績(jī)。根據(jù)盈喜公告，集團(tuán)凈利潤(rùn)與去年同期相比可能最少增長(zhǎng)100%。

　　除了漂亮的數(shù)據(jù)以外，另外一個(gè)集團(tuán)值得關(guān)注原因是其行業(yè)地位突出，堪稱化肥行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。心連心是我國(guó)單體規(guī)模最大的煤頭尿素企業(yè)。目前主要擁有新鄉(xiāng)、新疆兩大生產(chǎn)基地,主要具備260萬(wàn)噸尿素、185萬(wàn)噸復(fù)合肥以及30萬(wàn)噸甲醇的年生產(chǎn)能力。2016年,公司尿素、復(fù)合肥、甲醇分別占主營(yíng)收入52%、29%、以及9%。其余10% 主要包括糠醇、車(chē)用尿素以及三聚氰胺的生產(chǎn)銷(xiāo)售。

　　可以說(shuō)，心連心的產(chǎn)品細(xì)分業(yè)績(jī)很大程度反映了化肥行業(yè)的景氣程度以及未來(lái)化肥產(chǎn)品走向。

　　一、漂亮的數(shù)據(jù)

　　心連心化肥今年上半年業(yè)績(jī)不可不謂是非常亮眼。截至2017年6月30日止半年度(2017年上半年)的營(yíng)業(yè)收入，由2016年上半年度的約28.94億元人民幣增加約6.8億元人民幣，至約35.74億元人民幣，同比增長(zhǎng)23.5%。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)則由2016年上半年的約8148萬(wàn)元人民幣增加到約1.87億元人民幣，同比增長(zhǎng)129%，比盈喜預(yù)告的高了近30%。

　　心連心堅(jiān)持以“總成本領(lǐng)先、差異化競(jìng)爭(zhēng)”的戰(zhàn)略方針,已經(jīng)成為全國(guó)最具成本效益的尿素生產(chǎn)企業(yè),連續(xù)六年被國(guó)家工信部與中國(guó)石油和化學(xué)工業(yè)聯(lián)合會(huì)評(píng)為“合成氨能效領(lǐng)跑者標(biāo)桿企業(yè)”。得益于公司成本、銷(xiāo)售渠道以及安全環(huán)保各方面優(yōu)勢(shì),公司產(chǎn)能利用率保持高位。 2016年,公司尿素產(chǎn)量288萬(wàn)噸,產(chǎn)能利用率111%;復(fù)合肥產(chǎn)量97.6萬(wàn)噸,產(chǎn)能利用率71%;甲醇產(chǎn)量34.2萬(wàn)噸,產(chǎn)能利用率114%。

　　二、成功的轉(zhuǎn)型

　　上半年?duì)I業(yè)收入增加的主要來(lái)自于復(fù)合肥、三聚氰胺、甲醇及液態(tài)氨產(chǎn)生的收入增加所致。收入增加部分被銷(xiāo)售尿素所產(chǎn)生的收入減少所抵銷(xiāo)。筆者認(rèn)為這個(gè)信息比數(shù)據(jù)的增長(zhǎng)更值得令投資者關(guān)注。

　　那么為什么細(xì)分產(chǎn)品的銷(xiāo)售情況如此的重要呢？

　　其實(shí)一直以來(lái)我國(guó)農(nóng)業(yè)耕作過(guò)程中使用過(guò)量化肥導(dǎo)致環(huán)境污染。在去年舉辦的中國(guó)緩控釋肥十年發(fā)展峰會(huì)上，工信部原材料工業(yè)司司長(zhǎng)周長(zhǎng)益表示：“我國(guó)占全球9%的耕地，但用了全世界35%的肥料，浪費(fèi)非常大?！备匾氖?，農(nóng)業(yè)部2015年提出“到2020年化肥用量實(shí)現(xiàn)零增長(zhǎng)”的目標(biāo)，這對(duì)農(nóng)業(yè)提出了更高的要求，而發(fā)展新型肥無(wú)疑是實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的有效措施。心連心化肥首席執(zhí)行官劉興旭也曾表示：“未來(lái)四年中國(guó)化肥年均增長(zhǎng)量只會(huì)剩下1%，所以這其實(shí)對(duì)整個(gè)化肥行業(yè)都是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)?！?/p>

　　在到2020年化肥用量零增長(zhǎng)的方針下，未來(lái)四年的化肥年均增長(zhǎng)了只有1%，這看似鎖死了產(chǎn)品的需求的天花板。但我們可以嘗試用逆向思維看待這件事情，其實(shí)對(duì)于極具研發(fā)和創(chuàng)新能力的，比如說(shuō)心連心這樣的龍頭公司，此類(lèi)政策反而是好事。若要農(nóng)民在減少化肥使用量還要讓農(nóng)作物增產(chǎn)，那么內(nèi)地未來(lái)對(duì)高效化肥的需求則進(jìn)一步提高。

　　現(xiàn)在我們看看細(xì)分產(chǎn)品在過(guò)去半年的銷(xiāo)售情況：

　　尿素

　　尿素是集團(tuán)最主要的營(yíng)收來(lái)源，雖然尿素收入占比甚至收入絕對(duì)金額今年上半年都有所下降，但是公司以尿素優(yōu)勢(shì)為基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)了向盈利能力更強(qiáng)的液氨產(chǎn)品切換，以及進(jìn)一步深加工提高復(fù)合肥和三聚氰胺等高附加值產(chǎn)品銷(xiāo)量，實(shí)現(xiàn)公司的利益最大化。

　　銷(xiāo)售尿素產(chǎn)生的收入由2016年上半年的15.52億元減少約10%，至2017年上半年的約人民幣13.92億元，主要是由于銷(xiāo)量減少約22%。收入減少被平均售價(jià)上升約15%所抵銷(xiāo)。但從毛利來(lái)看，由去年的約23%下降至今年約18%。由于平均銷(xiāo)售成本因煤價(jià)上漲而上升約23%，毛利率受到影響，由2016年上半年的約23%下降至2017年上半年的約18%。銷(xiāo)量減少主要是由于生產(chǎn)三聚氰胺產(chǎn)品消耗尿素，以及液態(tài)氨銷(xiāo)售增加，以獲得更高的利潤(rùn)率。

　　復(fù)合肥

　　復(fù)合肥的收入由去年上半年的約人民幣9.09億元增加約人民幣今年年上半年的人民幣11.43元。該增長(zhǎng)主要是由今年上半年集團(tuán)銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張而增加約28%。

　　甲醇

　　銷(xiāo)售甲醇產(chǎn)生的收入由去年上半年的約人民幣2.4億元增加約人民幣57%至今年上半年的約人民幣3.76億元，主要是由于平均售價(jià)及銷(xiāo)量分別增加約41%及12%。毛利率從去年的9%到今年的約21%。銷(xiāo)量增加主要是由于公司根據(jù)尿素和甲醇的盈利情況提高了甲醇的產(chǎn)量。

　　液態(tài)氨

　　上半年銷(xiāo)售液態(tài)氨產(chǎn)生的收入達(dá)人民幣1.91億元。液態(tài)氨是尿素的上游產(chǎn)品，今年選擇銷(xiāo)售液態(tài)氨而非尿素，原因是液態(tài)氨的毛利為21%，高于尿素。液態(tài)氨可用于生產(chǎn)磷肥及電廠的脫硫及脫氨工藝。由于環(huán)境政策趨嚴(yán)，電廠的脫硫及脫氨工藝中對(duì)液態(tài)氨的需求增加。

　　三聚氰胺

　　三聚氰胺為尿素的下游產(chǎn)品，毛利率約51%。集團(tuán)位于新疆的三聚氰胺生產(chǎn)線去年8月成功投產(chǎn)，總年產(chǎn)能達(dá)6萬(wàn)噸。今年上半年銷(xiāo)售三聚氰胺產(chǎn)生的收入達(dá)人民幣1.85億元。三聚氰胺生產(chǎn)線一已滿負(fù)荷生產(chǎn)，今年上半年的銷(xiāo)量達(dá)3.3萬(wàn)噸。

　　三、后市展望

　　在收入方面，我們不難看出，除了尿素以外別的產(chǎn)品表現(xiàn)都是不錯(cuò)的。

　　展望后市，我們看到今年上半年尿素毛利下降的重要理由是因?yàn)槊簝r(jià)上漲，但是考慮到大型煤企調(diào)價(jià)窗口臨近，煤價(jià)或?qū)_頂回落，煤價(jià)格在下半年將難再現(xiàn)“煤超瘋”景象，有望回歸合理區(qū)間。由此，下半年尿素毛利有望回升至去年水平。同時(shí)，尿素行業(yè)去產(chǎn)能加速，龍頭企業(yè)盈利穩(wěn)定。隨行業(yè)供需格局向好，公司有望獲得單噸350元以上毛利。從稅收政策方面來(lái)看，尿素增值稅率 7 月 1 日之后從13%下調(diào)至11%，出口方面增值稅存在出口退稅預(yù)期。這也將給龍頭企業(yè)帶來(lái)更大的盈利空間。

　　另一方面，集團(tuán)正在減少對(duì)尿素產(chǎn)品的倚重，轉(zhuǎn)而投向類(lèi)似三聚氰胺等高附加值產(chǎn)品。同時(shí)，集團(tuán)完整的產(chǎn)業(yè)鏈——由液態(tài)氨到尿素到三聚氰胺，擁有著別的化肥企業(yè)沒(méi)有的優(yōu)勢(shì)，可以根據(jù)市場(chǎng)供求關(guān)系靈活調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、豐富集團(tuán)產(chǎn)品組合，提升集團(tuán)盈利能力同時(shí)，也增加其抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

　　雖然復(fù)合肥毛利受配方以及國(guó)內(nèi)糧食價(jià)格疲弱影響，微微下跌1%，但從銷(xiāo)售量來(lái)看，還是錄得較高增長(zhǎng)。

　　這些漂亮的數(shù)據(jù)無(wú)一不反映出心連心從“尿素工廠”到“全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)”的成功轉(zhuǎn)型。

　　另外，一定要注意的是——在其他收入方面，凈額由去年上半年的約人民幣3900萬(wàn)元減少至今年上半年的約人民幣2000萬(wàn)元。這主要是由于政府補(bǔ)貼及利息收入分別減少約人民幣2200萬(wàn)元及人民幣500萬(wàn)元。減少部分被銷(xiāo)售副產(chǎn)品的純利增加約人民幣1100萬(wàn)元所抵銷(xiāo)。換言之，在政府減少補(bǔ)貼以及利息收入等非經(jīng)常性收入減少的背景之下，心連心上半年的業(yè)績(jī)還能取得如此好的成績(jī)，更能體現(xiàn)出其核心業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型之成功！

　　根據(jù)以上論點(diǎn)，心連心化肥下半年的業(yè)績(jī)可期，最保守估計(jì)能做到與上半年盈利持平，全年凈利潤(rùn)應(yīng)該能到3.75億元人民幣(折合港幣4.36億港元)，對(duì)應(yīng)PE為4.7倍左右。若給予公司5～7倍的PE，股價(jià)將會(huì)對(duì)應(yīng)至2.2～3.1港元左右。